2023年，央行擴(kuò)表四萬(wàn)億！啥信號(hào)？

央行最新公布的資產(chǎn)負(fù)債表顯示，截至2023年末中國(guó)央行總資產(chǎn)45.7萬(wàn)億元，創(chuàng)出歷史新高，相比2022年擴(kuò)表約四萬(wàn)億元。

分析來(lái)看，2023年年中國(guó)央行擴(kuò)表的主要原因主要在于MLF（Medium-term Lending Facility，中期借貸便利）及PSL（Pledged Supplemental Lending，抵押補(bǔ)充貸款）等結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具余額上升，進(jìn)而帶動(dòng)資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張。

MLF、PSL等計(jì)入央行資產(chǎn)負(fù)債表“對(duì)其他存款性公司債權(quán)”科目。2023年末“對(duì)其他存款性公司債權(quán)”科目余額為18.6萬(wàn)億元，占央行總資產(chǎn)的比重達(dá)到40%，相比2014年末上升33個(gè)百分點(diǎn)。與此同時(shí)，2023年末央行外匯占款余額為22萬(wàn)億元，占央行總資產(chǎn)的48.2%，該占比相比2014年末時(shí)下降了30個(gè)百分點(diǎn)。二者都是投放基礎(chǔ)貨幣的重要工具，一降一升之間央行調(diào)控基礎(chǔ)貨幣的主動(dòng)性增強(qiáng)。

展望看，在PSL重啟支持“三大工程”建設(shè)的背景下，短期內(nèi)中國(guó)央行資產(chǎn)負(fù)債表或仍將擴(kuò)張，“對(duì)其他存款性公司債權(quán)”余額及占比還將上升。

一降一升

央行是現(xiàn)代貨幣體系的基礎(chǔ)和核心，所有貨幣和信用的創(chuàng)造的根源都在于央行。市場(chǎng)關(guān)心的貨幣政策、流動(dòng)性等都會(huì)直接或者間接地體現(xiàn)在央行的資產(chǎn)負(fù)債表上，因此央行資產(chǎn)負(fù)債表的變動(dòng)備受關(guān)注。

在中國(guó)央行的資產(chǎn)端，外匯占款仍是占比最大的科目。央行資產(chǎn)負(fù)債表上的外匯項(xiàng)目，記載了其獲得外匯資產(chǎn)的歷史成本，即為了購(gòu)買(mǎi)外幣而投放的人民幣（外匯占款）。本世紀(jì)初到2014年間，由于外匯的大幅流入帶動(dòng)外匯占款激增，中國(guó)央行資產(chǎn)負(fù)債表持續(xù)擴(kuò)張，由2002年的4.5萬(wàn)億元擴(kuò)張到2014年末的33.8萬(wàn)億元。

2014年后，外匯流入放緩甚至部分時(shí)段轉(zhuǎn)為流出，外匯占款一度負(fù)增長(zhǎng)，2017年以來(lái)一直保持在21萬(wàn)億元左右的水平。貨幣當(dāng)局最新資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)顯示，2023年末央行外匯占款余額為22萬(wàn)億元，占央行總資產(chǎn)的48.2%，相比2014年末下降了30個(gè)百分點(diǎn)。

但是2014年后年央行資產(chǎn)規(guī)模仍呈增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。這主要因?yàn)檠胄型ㄟ^(guò)廣義再貸款擴(kuò)表。央行廣義再貸款對(duì)應(yīng)貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表中“對(duì)其他存款性公司債權(quán)”科目。顧名思義，該科目表示央行將錢(qián)借給銀行后，形成對(duì)銀行的債權(quán)。目前，這類(lèi)債權(quán)由MLF、PSL、逆回購(gòu)、各類(lèi)再貸款等貨幣政策工具操作形成。

“對(duì)其他存款性公司債權(quán)”是近年來(lái)央行資產(chǎn)負(fù)債表中增長(zhǎng)最快的科目。央行數(shù)據(jù)顯示，2023年末對(duì)其他存款性公司債權(quán)余額為18.6萬(wàn)億元，相比2014年末增長(zhǎng)六倍多，占央行總資產(chǎn)的比重達(dá)到四成，創(chuàng)出新高。

“過(guò)去由于外匯大量流入，基礎(chǔ)貨幣投放主要通過(guò)外匯占款擴(kuò)張。2014年以后外匯占款下降，央行基礎(chǔ)貨幣投放轉(zhuǎn)向再貸款、MLF等結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具?！遍L(zhǎng)江證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家伍戈表示，“通過(guò)外匯占款投放基礎(chǔ)貨幣比較被動(dòng)，但通過(guò)再貸款投放基礎(chǔ)貨幣相對(duì)主動(dòng)些。”

資產(chǎn)端科目中，占比第三大的科目為對(duì)中央政府債權(quán)，占比約3.3%。目前中國(guó)央行資產(chǎn)負(fù)債表中，央行對(duì)政府債權(quán)為1.52萬(wàn)億，主要是2007年央行間接購(gòu)買(mǎi)財(cái)政部發(fā)行的特別國(guó)債，用于組建中投公司。

為了應(yīng)對(duì)疫情沖擊，財(cái)政部2020年發(fā)行了萬(wàn)億抗疫特別國(guó)債；2023年四季度，財(cái)政部增發(fā)萬(wàn)億特別國(guó)債。不過(guò)與此前不同，這兩次特別國(guó)債通過(guò)市場(chǎng)化的方式發(fā)行，央行并沒(méi)有直接或間接持有這兩批特別國(guó)債。這顯示中國(guó)央行在實(shí)踐中十分注重貨幣政策和財(cái)政政策的界限，避免貨幣政策對(duì)財(cái)政政策形成兜底。

央行行長(zhǎng)潘功勝在去年12月發(fā)表的《加快現(xiàn)代中央銀行制度建設(shè) 構(gòu)建中國(guó)特色現(xiàn)代金融體系》一文中指出，落實(shí)中央銀行獨(dú)立財(cái)務(wù)預(yù)算管理制度，增強(qiáng)中央銀行財(cái)務(wù)實(shí)力，為依法履職提供堅(jiān)實(shí)支撐。

“對(duì)其他存款性公司債權(quán)”為何增長(zhǎng)？

央行數(shù)據(jù)顯示，2023年“對(duì)其他存款性公司債權(quán)”增長(zhǎng)4.24萬(wàn)億元，主要由于MLF、PSL以及其他結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具余額增長(zhǎng)。

首先MLF余額增長(zhǎng)2.5萬(wàn)億元，貢獻(xiàn)了最大的增量。MLF是中央銀行提供中期基礎(chǔ)貨幣的貨幣政策工具，發(fā)揮中期政策利率的作用，于每月月中操作。據(jù)記者統(tǒng)計(jì)，2023年每月MLF都超額續(xù)做，保證了市場(chǎng)流動(dòng)性的合理充裕，其中11月、12月凈投放規(guī)模分別為6000億元、8000億元，凈投放規(guī)模分別居歷史第二位、第一位。

究其原因，2023年10月以來(lái)特殊再融資債密集發(fā)行，萬(wàn)億國(guó)債于11月中下旬啟動(dòng)發(fā)行，國(guó)債和地方債發(fā)行量較大，信貸投放也有較大資金需求，中長(zhǎng)期流動(dòng)性仍面臨較大壓力。MLF大幅超額續(xù)做有助于強(qiáng)化貨幣與財(cái)政政策的協(xié)同，為寬財(cái)政、寬信用營(yíng)造良好的環(huán)境。

在大規(guī)模增長(zhǎng)后，2023年末MLF余額已超過(guò)7萬(wàn)億元，創(chuàng)出歷史新高。東方金誠(chéng)首席宏觀分析師王青表示，歷史規(guī)律顯示，當(dāng)MLF余額超過(guò)5萬(wàn)億元，央行降準(zhǔn)概率會(huì)相應(yīng)增大，這主要是為了優(yōu)化銀行體系資金結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)銀行經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健性。

此前在2018年-2019年間，央行曾多次降準(zhǔn)置換MLF，以降低銀行資金成本，客觀上也導(dǎo)致了MLF余額下降。但近年來(lái)降準(zhǔn)空間收窄，央行單次降準(zhǔn)25BP，釋放長(zhǎng)期資金的規(guī)模也明顯減少，有時(shí)央行在降準(zhǔn)當(dāng)月還超額續(xù)做MLF，以保持銀行流動(dòng)性合理充裕。

其次，PSL在2023年再度擴(kuò)張，助推央行擴(kuò)表。PSL起源于2014年。當(dāng)年，人民銀行創(chuàng)設(shè)抵押補(bǔ)充貸款，主要服務(wù)于棚戶(hù)區(qū)改造、地下管廊建設(shè)、重大水利工程、“走出去”等重點(diǎn)領(lǐng)域。發(fā)放對(duì)象為開(kāi)發(fā)銀行、農(nóng)發(fā)行和進(jìn)出口銀行。對(duì)屬于支持領(lǐng)域的貸款，央行按貸款本金的100%予以資金支持。

央行近期披露，2023年新增PSL額度5000億元，為政策性開(kāi)發(fā)性銀行發(fā)放“三大工程”建設(shè)項(xiàng)目貸款提供中長(zhǎng)期低成本資金支持。從2023年的變化看，2023年1-11月各月PSL表現(xiàn)為凈償還，但12月凈新增3500億，預(yù)計(jì)后續(xù)還將PSL投放。

“三大工程”是當(dāng)前的政策重點(diǎn)。2023年4月28日召開(kāi)的中央政治局會(huì)議提出，在超大特大城市積極穩(wěn)步推進(jìn)城中村改造和“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，規(guī)劃建設(shè)保障性住房。2023年12月底召開(kāi)的中央金融工作會(huì)議提出，加快保障性住房等“三大工程”建設(shè)，構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式。在此背景下，市場(chǎng)預(yù)計(jì)未來(lái)PSL仍會(huì)增長(zhǎng)，進(jìn)而推動(dòng)央行擴(kuò)表。

此外，其他結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具余額也有增長(zhǎng)。央行公布的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具情況表（截至2023年9月末）顯示，9月末結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具一共十七項(xiàng)，相比2022年末增加兩項(xiàng)?？鄢齈SL后的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具余額相比2022年末增長(zhǎng)了近3000億元。

財(cái)政存款變動(dòng)背后

外匯占款和“對(duì)其他存款性公司債權(quán)”都是提供基礎(chǔ)貨幣的主要方式，2023年二者都增加尤其后者增加帶動(dòng)基礎(chǔ)貨幣余額上升。在央行資產(chǎn)負(fù)債表中，基礎(chǔ)貨幣對(duì)應(yīng)“儲(chǔ)備貨幣”科目，2023年末余額為38.9萬(wàn)億元，相比上年增長(zhǎng)2.81萬(wàn)億元。目前基礎(chǔ)貨幣仍是負(fù)債端規(guī)模最大的一項(xiàng)，約占負(fù)債規(guī)模的85%。

在貨幣調(diào)控中，基礎(chǔ)貨幣是央行能夠完全控制的部分，但央行仍不能完全控制最終貨幣供給。因?yàn)閺V義貨幣M2等于基礎(chǔ)貨幣與貨幣乘數(shù)的乘積，而貨幣乘數(shù)不僅僅取決于央行，還受銀行、企業(yè)影響。2023央行兩次降準(zhǔn)，同時(shí)銀行將資金投向?qū)嶓w后實(shí)現(xiàn)信用擴(kuò)張，2023年末貨幣乘數(shù)攀高至7.5以上，處于歷史最高水平。

央行資產(chǎn)負(fù)債表負(fù)債端占比第二大的科目為政府存款。預(yù)算法下，國(guó)庫(kù)業(yè)務(wù)由央行經(jīng)理，而央行資產(chǎn)負(fù)債表下的政府存款指由央行管理的地方和中央國(guó)庫(kù)存款，該項(xiàng)目占比在11%左右，且季節(jié)性明顯，對(duì)銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性會(huì)造成明顯的擾動(dòng)。

貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)顯示，2023年10月末政府存款達(dá)到6萬(wàn)億的峰值，這主要因?yàn)楫?dāng)月超萬(wàn)億特殊再融資債券發(fā)行，但相關(guān)單位并沒(méi)有把資金使用出去，導(dǎo)致財(cái)政存款余額激增。

2023年末政府存款余額為4.6萬(wàn)億，相比2023年10月下降了1.4萬(wàn)億元。這有兩方面原因：一是臨近年底財(cái)政支出加快，12月一般也是財(cái)政支出大月；二是特殊再融資債券陸續(xù)用于還債。不過(guò)2023年末政府存款余額高出過(guò)去三年均值6000億元，可能因?yàn)?1月、12月發(fā)行的萬(wàn)億增發(fā)國(guó)債資金有一部分還留在財(cái)政系統(tǒng)，未撥付至項(xiàng)目單位。

國(guó)家發(fā)改委公眾號(hào)12月23日發(fā)布消息稱(chēng)，近日國(guó)家發(fā)展改革委商有關(guān)部門(mén)下達(dá)2023年增發(fā)國(guó)債第二批項(xiàng)目清單，共涉及增發(fā)國(guó)債項(xiàng)目9600多個(gè)，擬安排國(guó)債資金超5600億元。截至目前，前兩批項(xiàng)目涉及安排增發(fā)國(guó)債金額超8000億元，1萬(wàn)億元增發(fā)國(guó)債已大部分落實(shí)到具體項(xiàng)目。隨后財(cái)政部將資金下達(dá)地方。

從實(shí)踐中看，債券資金從上級(jí)財(cái)政撥付下級(jí)財(cái)政，資金仍在國(guó)庫(kù)中，貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表中政府存款余額不變。只有財(cái)政部門(mén)將資金撥付至項(xiàng)目單位，政府存款才轉(zhuǎn)化為企業(yè)存款，貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表中政府存款余額下降。